日本企業のNasdaq上場23件を検証 — 公開価格比中央値▲76%が示す「上場後」の課題

数字で見る6年間

2020年のMediromを起点に、日本企業（日本発の米国持株会社を含む）の米国上場は2026年8月までに23件が完了しました。第三者データベース（JP Nasdaq Tracker、暫定値）によれば、調達総額は約$226M、1件あたり平均約$10M。年別では2023年の約$80Mが最大で、「上場ラッシュ」と呼ばれた年です。

取引が続いている18銘柄の株価は、公開価格比の中央値で▲76%、平均で▲57%（株式併合調整後）。公開価格を上回っているのは2銘柄だけです。5社は上場廃止となり、2026年9月時点で8社が申請中です。

なぜ下がるのか

下落は個社の問題というより構造の問題です。第一に、調達額$4〜10Mの案件でも、引受手数料（7〜8.5%）、PCAOB登録監査法人の監査、米国・日本の弁護士費用といった固定費は変わりません。手取りベースの資本コストは大型案件の倍以上になります。

第二に、公開株式が少なく流動性が乏しい案件では、上場直後の売り圧力が株価に大きく反映されやすくなります。株価が$1を割ると株式併合で株価基準への対応を図り、その後の追加調達で希薄化が進む例もあります。2026年1月にはNasdaqの新規上場時の公開株式時価総額要件が$15Mへ引き上げられるなど、小型・低流動性IPOへの審査・基準は厳格化しています。

上回った銘柄に共通するもの

一方で、公開価格を上回っているPicoCELAは、上場後12か月以内にフォローオン調達を実現し、継続的に資本市場へアクセスする流れを作りました。上場前の事業計画とバリュエーションの整合、上場後のIRと追加調達の設計が「上場後」の差を生んでいます。

会計士の視点で見た成功条件

実績が示しているのは、上場の可否より「上場後の1〜2年」を設計できているかが結果を分けるということです。具体的には、①IPO時の調達額と固定費の比率、②上場後の20-F・6-K体制と内部統制（多くの日系案件がICFRの重要な欠陥を開示しています）、③追加調達の前提となる財務諸表の鮮度管理、④継続上場基準（株価$1、時価総額）に対するモニタリング体制です。

通信簿の数字は厳しいものですが、失敗の型が明確になったことは、これから準備する企業にとって最良の教材でもあります。

FPI企業への適用・影響

【発行体区分で異なる】FPIなら上場後の継続開示は原則Form 20-F／6-K、米国国内発行体ならForm 10-K／10-Q／8-Kが中心です。日系上場案件を比較するときは、株価だけでなく「どの発行体区分で上場したか」も分けて見る必要があります。

参考：JP Nasdaq Tracker（nasdaqipos.jp、2026年9月時点・暫定値）、各社SEC提出書類、Spirit Advisors（PicoCELA事例）

※本稿の数値は第三者データベースの暫定値に基づきます。個別企業については各社のSEC提出書類をご確認ください。

「上場後の1〜2年」を見据えた調達規模と固定費の設計にお悩みがあれば、お気軽にSMASH & Partnersへお問い合わせください。

まずは、お気軽にご相談ください。

SMASH & Partnersでは、IPO時の調達額と上場維持コストの試算、上場後の20-F・6-K体制の構築支援をはじめ、米国NASDAQ・NYSE上場に伴う監査対応支援・上場支援、米国OTC市場（OTCQX・OTCQB）への上場支援、ガバナンス・監査に関するご相談を承っております。非上場並びに上場会社・上場準備中の企業・外資系企業・海外拠点を持つ企業のご担当者様、米国市場への上場に関するご相談はお気軽にどうぞ。

執筆者：森 大輔（公認会計士・公認不正検査士）

お問合せ先：smash-partners@smash-international.com